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管清友| 熄火的引擎(1月官方PMI数据点评)

发布时间:2015-02-02

导读:

过去的繁荣依赖的引擎,正在全面熄火,而繁荣所能掩盖的信用事件,将会逐步暴露。

 
数据:

2015年1月,中国制造业采购经理指数(PMI)为49.8%,比上月下降0.3个百分点,跌破50%的枯荣线。

 
点评:

①PMI跌破50%,有四点原因:一是,因销售弱、库存高、融资紧而不断向下的房地产投资;二是,因总需求不足、过剩产能未出清,不断下行的制造业投资;三是,商业银行风险偏好回落,对私营部门惜贷甚至抽贷,不断下行的私营部门投资;四是,因反腐和财税改革,地方政府无法肆意举债发展经济,无法完成托底任务的公共部门投资。可见,未来经济若需要企稳,也能依赖基建投资托举。

②需求端看,PMI新订单指数为降至50.2%,比上月回落0.2%,即使四季度月以来稳增长措施频出,但仍难以抵消地产投资下降和制造业资本开支意愿减弱的合力,经济还需更大的基建投资力度托举。PMI出口订单为48.4%,比上月回落0.7%,人民币实际有效汇率大幅升值、劳动力成本上涨和全球经济增长缓慢长周期制约中国出口。未来的出口看点,关注政府对“一带一路”大力推动和双边贸易的区域拓展政策。

③生产端看,PMI生产指数为52.2%,比上月回落0.5个百分点,PMI从业人员指数为47.9%,比上月回落0.2个百分点,制造业企业用工量继续减少。经济总需求不强,自然意味着企业的订单下降,进而制约了其生产和用工的意愿。

④采购端看,PMI采购指数为49.6%,比上月回落0.5%,原材料购进价格指数为41.9%,大降2.3%,进口指数为46.4%,大降1.4%。生产意愿下降,自然会影响到企业对原材料的采购力度,采购指数、购进价格指数和进口指数均下行。购进价格指数继续大幅下降2.3%,值得关注,因为从历史数据拟合来看,购进价格与PPI环比相关性极高,这预示着1月的PPI数据可能还有可能出现超预期下降,我们预估1月PPI同比下降3.6左右。

⑤库存端看,产成品库存上升至48%,比上月上升0.2%,原材料库存为47.3%,比上月下降0.2%。产成品库存持续上升,可能反映的是企业订单不足,产成品积压,库存被动上升。企业主动补库存,一般会伴随着企业订单旺和原料库存回补,而新订单继续下行和原料库存去化,正是反映了企业产成品库存上升是库存被动回补,这预示着,未来企业有较大的去库存压力。

我们认为,未来经济下行压力依然较大。

 

一是,近期房地产销售又明显走弱,30城市房地产销售面积1月同比再现负增长(12月是25%),从“销售-库存去化-开工”的传导链条看,至少上半年都看不到房地产投资反弹;

二是,制造业受制于终端需求不足,制造业产能过剩,没有资本开支的动力。从历史数据看,制造业投资滞后于房地产投资和基建投资,需要半年以上的房地产和基建投资恢复和库存有了可观的去化,目前,这两个条件都不具备;

三是,商业银行风险偏好没有恢复。目前看,银行还是对私营部门继续保持惜贷的态度,私营部门融资成本高企,在经济通缩的大环境下,不仅不会有资本开支的动力,还需防范信用风险发生的可能性。

四是,城投被剥离“地方政府融资功能”,增加了公共部门投资的融资难度,地方政府债务无法再肆意扩张。

五是,近期人民币汇率端压力制约央行货币宽松区间,降准降息被迫延后。

 

总体上看,经济下行压力仍会延续,仍高度依赖基建投资加码托底,但未来的经济增速,不可能与过去“地方政府债务肆意扩张”和“房地产繁荣”时期相提并论。而过去的繁荣依赖的引擎,正在全面熄火,而繁荣所能掩盖的信用事件,将会逐步暴露。

(管清友:新华都商学院研究员,民生证券研究院院长。文章转自“民生宏观”,略有调整,仅代表作者本人观点。)